科创板第五套上市标准重启后股票推荐配资，武汉禾元生物科技股份有限公司(以下简称“禾元生物”)成为首家上会的未盈利企业。这家以“稻米造血”技术为标签的生物医药企业，计划通过IPO募集高达24亿元资金。

禾元生物的核心产品植物源重组人血清白蛋白(HY1001)已完成III期临床并达到主要和次要临床研究终点，预计将于近期获批上市。表面上，这似乎符合科创板支持“硬科技”的定位。

在看似创新的技术外衣下，该公司面临着商业化路径不够明确、专利纠纷缠身、财务不可持续性及治理结构缺陷等问题。这些深层次问题使其成为检验科创板定位坚守度的试金石。

商业化能力存疑，激进产能暗藏风险

禾元生物此次IPO计划募资24亿元中，16.58亿元将用于建设年产120吨OsrHSA原液cGMP智能化生产线。这一产能规划背后却隐藏着巨大的市场错配风险。

据招股书披露，2021年中国人血清白蛋白批签发量645.2吨，其中第一名生产商CSL Behring批签发量为146.2吨，占22.7%的市场份额。而国内第一是天坛生物，其批签发量为47.2吨，市场份额7.3%。

而禾元生物120吨年产能是否能消化掉需要打个问号，虽然2025年血清白蛋白批签发量较之前肯定有所增长，但依然需要时间的验证，目前如此激进的产能扩张计划缺乏合理的市场消化基础。就算是公司宣称“高产量、工艺简单、低成本、易实现规模化生产”，但市场份额放在那里，国内人血清白蛋白60%依赖进口，且医生与患者对血浆来源产品的使用习惯根深蒂固。禾元生物需投入巨资进行学术推广改变市场认知，而其销售能力尚未得到验证。若产能利用率不足，每年超亿元的折旧费用将直接侵蚀利润。

更严峻的是，2023年人血清白蛋白被纳入《国家重点监控合理用药药品目录》，医保控费与处方审核趋严将进一步压缩市场空间。同时，安睿特公司的酵母表达重组人血清白蛋白已进入3期临床，并且已建成全球最大的重组人白蛋白生产基地，单车间年产能达70吨，计划今年启动第二条生产线建设，预计总产能将达150吨。可能成为禾元生物强有力的竞争对手。

财务困境难解，亏损持续扩大

财务数据揭示了禾元生物令人担忧的生存状态。2022至2024年，公司累计亏损达4.82亿元，截至2024年底加权平均净资产收益率(ROE)为 -23.08%。

公司预计核心产品获批上市后通过实现快速放量销售后才能扭亏为盈，这意味着即使成功上市，投资者在核心产品上市且盈利前仍需忍受持续亏损。这种财务模式严重依赖外部输血，自主造血能力缺失。

流动性危机迫近：截至2024年底，公司货币资金仅1.6亿元，同时产品上市后为了保持技术及产品的领先优势，需要持续较大规模的研发投入。若IPO募资不足或产品上市延迟，资金链将承受巨大压力。

退市风险：若公司上市后连续两年扣除非经常性损益后的净利润为负，且营业收入低于1亿元‌可能触发科创板退市条款。在医保控费趋严背景下，公司产品上市后的销售前景并不乐观。

禾元生物收入主要来自药用辅料、科研试剂等非核心产品，2024年营收仅2521.61万元，研发费用是营业收入的4.6倍。这种微薄的收入与其庞大的研发支出形成鲜明对比，凸显其商业模式存在缺陷。

技术“空想”与专利风险

禾元生物引以为傲的水稻胚乳细胞生物反应器技术，尚未从实验室到产业化。全球尚未有利用该技术生产的人用药品上市，其商业化可行性缺乏实际验证。

技术路线本身面临多重挑战：安睿特的酵母表达重组人血清白蛋白已在俄罗斯和吉尔吉斯斯坦上市，若其率先完成国内审批，禾元生物的“首创新药”红利将被削弱。

公司发明专利中部分临近到期，若无法延长保护期，仿制药冲击或提前到来。

更棘手的是与美国Ventria Bioscience的专利诉讼。堪萨斯州法院若判决高额赔偿，将直接冲击占公司2024年销售额51.7%的海外市场。

股权代持与国企干部曾违规入股

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股权代持的演变历程

2006年，实际控制人杨代常及其合作伙伴柏才元因尚在武汉大学任职，分别委托亲属廖友芝(杨代常配偶的弟媳)和学生胡国芬代为持有公司股份。

2007年10月，胡国芬解除了与柏才元的代持关系，将其持有的公司股权转让给柏才元等人。与此同时，廖友芝也将其代持的部分股权转回给杨代常。然而，这种“解除”仅是一种代持关系向另一种代持关系的转变——杨代常随即再次委托廖友芝代其认缴新增资本，形成了循环代持的复杂局面。

两年后的2009年，当代持关系看似即将彻底解除时，公司又产生了新的代持安排：杨代常开始为肖刚、何运华、苏学腾等人代持股份。

尽管招股书声称所有代持关系已在递表前解除，但监管部门在问询函中直指核心问题，要求公司说明“被代持方是否存在不适宜担任公司股东的情形”以及“是否存在以代持规避法律法规的情形”。监管的担忧不无道理——代持关系虽然形式上解除，但其存续期间可能引发的潜在纠纷或合规风险并不会自然消失。特别是当部分被代持方身份敏感时，这种历史遗留问题可能成为IPO审核的实质性障碍。

值得深思的是，禾元生物在回复监管问询时强调，除苏学灵外，其余被代持股东“均不属于公务员、军人、党政机关干部等法规禁止持股人员”。这一表述虽然意在说明合规性，却从侧面印证了公司对股东身份合规问题的认知，反映出其对股权代持潜在法律风险的清醒认识。然而，这种“选择性合规”的处理方式，难以完全消除市场对公司治理规范性的质疑。

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国企干部苏学灵违规入股

2009年8月，时任惠州市水电建筑工程有限公司董事长、总经理的苏学灵通过增资方式成为禾元生物股东。这一行为的违规性质极为明确：根据《中国共产党党员领导干部廉洁从政若干准则》，国有企业领导干部未经批准不得在营利性组织中兼职或持股。更令人深思的是，苏学灵的身份不仅是一般国企员工，而是企业的“一把手”，其行为本应成为廉洁自律的标杆，却公然违反廉洁纪律。

苏学灵的持股行为持续了四年之久，直到2013年8月才将其持有的禾元生物全部股权转让给其兄弟苏学腾。这一转让安排本身也充满疑点——将股权转给近亲属是否符合真正的“退出”要求？是否构成变相的利益输送？尽管招股书强调“苏学灵持有禾元生物股份期间未受到主管机关对其对外投资事项的处罚”，但这种“未被处罚”的辩解恰恰凸显了国企监管的漏洞。事实上，根据《中国共产党纪律处分条例》，此类违规投资入股行为一经查实，应依照规定给予批评教育、组织处理或纪律处分，涉嫌犯罪的还应追究刑事责任。

苏学灵案并非孤例，在2020年蚌投集团纪委在系统内开展专项整治，重点查处领导干部违规投资入股、经商办企业等问题。这类专项整治反映出党组织对国企干部违规持股“零容忍”的态度。值得关注的是，蚌投集团纪委明确将整治范围扩展至“全资、控股子公司经营班子成员”，并要求将整治工作向“中层干部、关键岗位人员和所属二级单位领导干部延伸覆盖”，体现了监管的全面性和深入性。在这种高压监管态势下，禾元生物历史上的苏学灵违规持股问题，自然成为IPO审核中无法回避的“硬伤”。

股权代持在商业实践中并不罕见，但当其与国企干部、利益输送等要素结合时，便可能逾越民商法边界，踏入刑法调整的领域。司法实践中，代持型受贿案件的认定标准存在诸多争议，禾元生物股权架构的历史问题正位于这一法律风险高发区，存在多重法律隐患。

苏学灵案的特殊性：作为国企领导干部，其获取禾元生物股权的对价是否公允？招股书未披露其入股价格是否显著低于公允价值。若存在显著折价，则可能被认定为变相受贿。

代持解除的合规性：2013年苏学灵将股权转给兄弟苏学腾的转让价格是否合理？若属低价或无偿转让，则可能成为规避监管的延续行为。

潜在责任主体：除苏学灵外，为其办理代持的公司实际控制人及其他知情人，是否可能构成共同违纪或犯罪？这在秦笃军(中共党员，前大地测绘公司董事长，国企“一把手”挪用公款的腐败案件)案中有前车之鉴——行贿方和协助挪用公款者均被追究刑事责任。

在秦笃军案中，法院明确指出：某些国企干部通过“集体研究决定”的合法形式掩盖挪用公款的非法目的，这种行为不能免除刑责。同理，禾元生物历史上的代持安排，即便有完备的书面协议且已“解除”，其实质合规性仍需经受严格审查。招股书仅以“未受处罚”作为合规依据，显然不足以回应深层次的法律风险质疑。

科创板定位或偏离

科创板第五套标准设立的初衷是支持真正具有技术突破和商业前景的创新企业。已上市的20家第五套标准企业中，19家已实现核心产品上市，1家已递交上市申请。

这些企业2024年合计营收超140亿元，同比增长40%以上，已推出17款1类新药，占同期国产创新药获批总数的12%。禾元生物与这些成功企业相比，在研发进度和商业化准备上存在明显差距。

科创板需要的是“硬科技”，而禾元生物在全球无先例的技术路线面临极高商业化风险，激进产能规划缺乏市场支撑，持续亏损且扭亏无期，仍存在重大专利纠纷未解。

证监会重启第五套标准时明确强调，要支持“技术有较大突破、商业前景广阔、持续研发投入大的优质科技企业”。禾元生物的技术创新尚未跨越实验室阶段，商业前景被市场多重因素制约，持续亏损下研发投入的可持续性存疑。

科创板已有20家采用第五套标准上市的企业，2024年合计营收超过140亿元，同比增长超40%，其中19家已实现核心产品上市。这些数据表明，成功的科创板企业需要具备将技术创新转化为商业价值的能力。

反观禾元生物，其“稻米造血”技术看似前沿，但专利纠纷未解，虽然发行人的在研产品 HY1001不在有限排除令的禁令范围，但安睿特等竞争对手在重组人血清白蛋白领域的快速推进，凸显了禾元生物技术路线的可替代性。

科创板不应成为技术空想主义的融资通道股票推荐配资，而该坚守支持“硬科技”企业的定位。监管机构需审视那些缺乏商业根基的IPO项目，避免科创板沦为资本套现的场所。

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